Lợi Suất Trái Phiếu Chính Phủ Nhật Bản 40 Năm: Định Nghĩa "Sụp Đổ" và Đánh Giá Ngưỡng Quan Trọng

Tóm tắt điều hành

Mặc dù không có ngưỡng số học được thống nhất chung để định nghĩa rõ ràng sự "sụp đổ" đối với lợi suất trái phiếu chính phủ Nhật Bản (JGB) kỳ hạn 40 năm, nhưng các nghiên cứu và bình luận thị trường hiện tại chỉ ra rằng sự gia tăng nhanh chóng lên các mức cao chưa từng có (khoảng 3.6% - 3.675%) đang được coi là một giai đoạn hỗn loạn và căng thẳng đáng kể trên thị trường. Sự "sụp đổ" này được đặc trưng không chỉ bởi một mức lợi suất cụ thể, mà bởi sự tăng vọt nhanh chóng của lợi suất, cùng với sự suy giảm nghiêm trọng trong chức năng thị trường, thể hiện qua nhu cầu đấu giá yếu và các vấn đề thanh khoản.

Báo cáo này sẽ làm rõ rằng một sự "sụp đổ" được hiểu rõ hơn thông qua sự kết hợp của nhiều yếu tố: sự sụt giảm đột ngột và đáng kể của giá trái phiếu (tương ứng với sự tăng vọt mạnh của lợi suất), sự suy giảm thanh khoản đáng kể (minh chứng bằng tỷ lệ bid-to-cover giảm mạnh và chênh lệch bid-ask nới rộng), và sự đánh giá lại rủi ro-lợi nhuận của các nhà đầu tư. Sự căng thẳng thị trường này chủ yếu được thúc đẩy bởi những nỗ lực hiện tại của Ngân hàng Trung ương Nhật Bản (BOJ) nhằm rút lại chính sách tiền tệ cực kỳ lỏng lẻo, áp lực lạm phát dai dẳng tại Nhật Bản, và những lo ngại sâu sắc về tính bền vững tài khóa của Nhật Bản do mức nợ công cao. Các biến động của lãi suất toàn cầu, đặc biệt là tại Hoa Kỳ, cũng có ảnh hưởng đáng kể. Sự gia tăng lợi suất JGB kéo dài sẽ mang lại những hệ lụy sâu rộng, bao gồm việc tháo gỡ giao dịch chênh lệch lãi suất đồng Yên toàn cầu, áp lực lên các thị trường trái phiếu lớn khác (như trái phiếu Kho bạc Hoa Kỳ), tăng chi phí vay cho chính phủ Nhật Bản, và tiềm ẩn sự bất ổn tài chính rộng lớn hơn. BOJ đang đối mặt với một hành động cân bằng quan trọng, khi những nỗ lực bình thường hóa chính sách của họ xung đột với các mối lo ngại về ổn định thị trường, khiến các biện pháp can thiệp và truyền thông trong tương lai của họ trở nên cực kỳ quan trọng để giảm thiểu sự gián đoạn thị trường hơn nữa.

1. Hiểu về "Sụp Đổ" trên Thị trường Trái phiếu

Định nghĩa về sự sụp đổ của thị trường trái phiếu: Mối quan hệ nghịch đảo giữa giá và lợi suất, cùng các chỉ số về căng thẳng thị trường nghiêm trọng.

Sự "sụp đổ" hoặc "khủng hoảng" trên thị trường trái phiếu về cơ bản được đặc trưng bởi sự sụt giảm đột ngột và đáng kể về giá trái phiếu. Do mối quan hệ nghịch đảo giữa giá và lợi suất, điều này đồng nghĩa với sự tăng vọt mạnh và nhanh chóng của lợi suất trái phiếu. Đây không chỉ là một biến động thông thường mà là một sự gián đoạn nghiêm trọng cho thấy sự căng thẳng trên thị trường.¹

Nhiều nguồn thông tin khẳng định rõ ràng mối quan hệ nghịch đảo này: "Lãi suất và giá trái phiếu có mối quan hệ nghịch đảo. Khi lãi suất tăng, giá trị thị trường (giá) của trái phiếu giảm".¹ Điều này trực tiếp liên kết sự tăng vọt của lợi suất với sự sụp đổ của giá. Một tình huống căng thẳng thị trường tương tự đã được mô tả khi "giá trái phiếu Kho bạc giảm và lãi suất tăng mạnh".² Trong bối cảnh Nhật Bản, một "khủng hoảng thị trường trái phiếu" được mô tả là "sự yếu kém lịch sử về nhu cầu đối với trái phiếu chính phủ Nhật Bản (JGBs) và sự tăng vọt lợi suất sau đó," đặc biệt đề cập đến "sự gia tăng mạnh của lợi suất trên các trái phiếu dài hạn của Nhật Bản".³

Các chỉ số chính của căng thẳng thị trường nghiêm trọng bao gồm:

• Suy giảm thanh khoản: Thanh khoản thị trường giảm đáng kể, khi khả năng mua nợ của các nhà kinh doanh và trung gian khác bị quá tải bởi việc bán trái phiếu của các nhà đầu tư đối mặt với áp lực tài trợ hoặc những người muốn có tiền mặt siêu an toàn – "cuộc đua giành tiền mặt".² Điều này ngụ ý sự đổ vỡ trong hoạt động trôi chảy của thị trường.
• Nhu cầu đấu giá yếu: Tỷ lệ bid-to-cover (một thước đo nhu cầu) giảm mạnh và "đuôi" (khoảng cách giữa giá trung bình và giá thấp nhất được chấp nhận) nới rộng tại các cuộc đấu giá trái phiếu, báo hiệu sự sụt giảm mạnh trong sự quan tâm của nhà đầu tư đối với nợ dài hạn.³
• Chênh lệch bid-ask nới rộng: Sự gia tăng chênh lệch giữa giá mua và giá bán của một trái phiếu, cho thấy độ sâu thị trường giảm và chi phí giao dịch tăng.¹⁰
• Lợi suất tăng vọt nhanh chóng: Sự gia tăng chưa từng có và nhanh chóng của lợi suất trong một thời gian ngắn, thay vì những điều chỉnh dần dần, có trật tự.¹¹

Sự tinh tế của "sụp đổ": Tại sao một ngưỡng số học chung lại khó nắm bắt.

Một điểm quan trọng đối với câu hỏi cốt lõi của báo cáo này là: "Không có ngưỡng chính thức nào định nghĩa một sự sụp đổ của thị trường trái phiếu".¹ Điều này có nghĩa là một con số lợi suất cố định, duy nhất để định nghĩa "sụp đổ" không được xác định một cách chính thức.

Khái niệm "sụp đổ" thường phụ thuộc vào ngữ cảnh, bị ảnh hưởng bởi các chuẩn mực lịch sử, điều kiện kinh tế hiện hành và kỳ vọng thị trường. Đối với Nhật Bản, một quốc gia đã trải qua nhiều thập kỷ với lợi suất cực thấp hoặc thậm chí âm, một mức lợi suất có thể được coi là bình thường ở các nền kinh tế phát triển khác lại có thể báo hiệu một sự "sụp đổ" trong bối cảnh lịch sử độc đáo của nước này. Phản ứng của thị trường là đối với sự sai lệch so với trạng thái cân bằng đã được thiết lập và tốc độ của sự sai lệch đó.

Việc không có một ngưỡng số học chính thức cho sự sụp đổ của lợi suất trái phiếu chính phủ Nhật Bản 40 năm cho thấy rằng sự "sụp đổ" không phải là một điểm tĩnh, mà là một quá trình động được đánh dấu bằng tốc độ thay đổi gia tăng của lợi suất và việc phá vỡ sự ổn định lịch sử. Nhiều nguồn tin mô tả các biến động lợi suất gần đây là "đáng kể," "sụt giảm mạnh," "đỉnh cao mọi thời đại," "mức cao kỷ lục," và là dấu hiệu của "hỗn loạn".³ Điều này cho thấy rằng mặc dù không có định nghĩa số học chính thức, mức độ và tốc độ của sự gia tăng gần đây lên mức chưa từng có đối với trái phiếu siêu dài hạn của Nhật Bản là điều mà thị trường coi là một "sụp đổ" hoặc căng thẳng nghiêm trọng. Đối với Nhật Bản, việc chuyển từ gần bằng 0 lên 3.6% là một cú sốc đáng kể và gây gián đoạn hơn nhiều so với một biến động phần trăm tương tự ở một thị trường đã quen với lãi suất cao hơn, biến động hơn.

Mối quan hệ nhân quả ở đây là tốc độ tăng lợi suất vượt quá các chuẩn mực lịch sử, chứ không chỉ là mức tuyệt đối, là động lực chính gây ra sự rối loạn chức năng thị trường và nhận thức về "sụp đổ." Điều này hàm ý rằng các nhà hoạch định chính sách, đặc biệt là Ngân hàng Trung ương Nhật Bản, không chỉ phải quản lý mức lợi suất tuyệt đối mà còn phải quản lý sự biến động và tốc độ của các biến động lợi suất. Các biến động nhanh chóng không kiểm soát có nhiều khả năng gây ra các mối lo ngại về hệ thống và nhận thức về "sụp đổ" hơn là một sự gia tăng dần dần, ngay cả khi đáng kể, của lợi suất. Điều này làm nổi bật thách thức của việc "bình thường hóa" trong một thị trường đã quen với hàng thập kỷ bị ngân hàng trung ương đàn áp.

2. Bối cảnh đang thay đổi của lợi suất JGB siêu dài hạn của Nhật Bản

Bối cảnh lịch sử gần đây và các mức cao kỷ lục của lợi suất JGB 40 năm.

Trong nhiều năm, Nhật Bản là một trường hợp đặc biệt trong tài chính toàn cầu, nổi tiếng với lợi suất trái phiếu thấp nhất trong các thị trường phát triển. Điều này phần lớn là do các chính sách nới lỏng tiền tệ mạnh mẽ của Ngân hàng Trung ương Nhật Bản (BOJ) nhằm chống lại tình trạng giảm phát kéo dài.³ Điều này đã tạo ra một môi trường độc đáo nơi các nhà đầu tư phải tìm kiếm lợi suất ở nước ngoài.

Tuy nhiên, bối cảnh tài chính ở Nhật Bản hiện đang trải qua một sự thay đổi nhanh chóng và đáng kể. Các sự kiện gần đây đã chứng kiến lợi suất trên các trái phiếu JGB dài hạn tăng vọt lên các mức kỷ lục mới, báo hiệu một sự thay đổi sâu sắc trong động lực thị trường và tâm lý nhà đầu tư.

Các mức cao hiện tại và kỷ lục đối với JGB 40 năm:

• Lợi suất JGB 40 năm gần đây đã chạm đỉnh cao nhất mọi thời đại là 3.635%.⁴
• Các báo cáo khác chỉ ra rằng nó đã đạt 3.6% ⁶ và 3.56% ¹¹, thể hiện một sự tăng vọt đáng kể 100 điểm cơ bản kể từ đầu tháng 4.¹¹
• Gần đây hơn, nó đã giảm nhẹ từ mức kỷ lục 3.675%.⁸ Những con số này thể hiện mức chưa từng có đối với kỳ hạn này.
• Lợi suất JGB 30 năm cũng đã chứng kiến sự tăng mạnh, chạm 3.17% ⁵, 3.185% ⁴, và 3.14%.⁴
• Những biến động này phản ánh "những lo ngại sâu sắc về tình hình tài khóa của Nhật Bản và tính bền vững của nợ công" ³, cho thấy thị trường đang tích cực định giá lại rủi ro chủ quyền của Nhật Bản.

Bảng 1: Các Mức Lợi Suất Trái Phiếu Chính Phủ Nhật Bản (JGB) Quan trọng và Bối cảnh

Kỳ hạn Trái phiếu	Lợi suất Đỉnh gần đây (với ngày nếu có)	Lợi suất Cao nhất mọi thời đại (với ngày nếu có)	Bối cảnh/Bình luận
JGB 10 năm	1.57% (Tháng 3/2025) 5	1.57% (Tháng 3/2025) 5	Mức cao nhất kể từ ngày 28 tháng 3; dưới 2% là ngưỡng an toàn 6
JGB 20 năm	2.595% (Tháng 3/2025) 5	2.555% (Tháng 5/2025) 6	Cao nhất kể từ năm 2000 3, nhu cầu yếu nhất kể từ 2012 3
JGB 30 năm	3.185% (Tháng 5/2025) 4	3.185% (Tháng 5/2025) 12	Mức cao nhất chưa từng thấy kể từ khi ra đời năm 1999 3, nguy cơ "sụp đổ thị trường trái phiếu" nếu vượt 4% 6
JGB 40 năm	3.675% (Tháng 5/2025) 8	3.675% (Tháng 5/2025) 8	Đỉnh cao nhất mọi thời đại 3, tăng 100bps kể từ đầu tháng 4 11

Các động lực chính: Bình thường hóa chính sách của Ngân hàng Trung ương Nhật Bản, lạm phát dai dẳng và lo ngại về tài khóa.

• Thay đổi chính sách của BOJ: Ngân hàng Trung ương Nhật Bản đã là lực lượng thống trị trên thị trường JGB trong nhiều năm, duy trì lãi suất gần bằng 0 và tích cực mua trái phiếu chính phủ để chống giảm phát.³ Chính sách này, bao gồm Chính sách Nới lỏng Định lượng và Định tính (QQE) và Kiểm soát Đường cong Lợi suất (YCC), đã thúc đẩy đáng kể nền kinh tế nhưng cũng làm suy yếu chức năng thị trường JGB bằng cách tăng lượng nắm giữ của BOJ và kìm hãm lãi suất.¹⁰ Sự hỗn loạn thị trường hiện tại phần lớn là hệ quả trực tiếp của những nỗ lực của BOJ nhằm rút lại các biện pháp phi thường này.

  • BOJ đã bắt đầu một quá trình rút lui dần dần khỏi các chính sách phi truyền thống này, một quá trình đang chứng tỏ là chất xúc tác chính cho việc tăng lợi suất. Điều này bao gồm:
    • Giảm mua trái phiếu: BOJ đang dần giảm quy mô các chương trình mua trái phiếu của mình.³ Cụ thể, BOJ đã giảm lượng nắm giữ JGB của mình 25 nghìn tỷ Yên (172 tỷ USD) so với đỉnh điểm vào tháng 2 năm 2024 đến ngày 31 tháng 3 năm 2025.¹¹ Việc giảm nhu cầu từ ngân hàng trung ương này đương nhiên tạo áp lực tăng lên đối với lợi suất.
    • Điều chỉnh YCC: BOJ đã sửa đổi việc thực hiện YCC, đầu tiên bằng cách mở rộng biên độ dao động cho lợi suất JGB 10 năm từ +/- 0.25% lên +/- 0.5% ¹⁵ và sau đó thay đổi mức trần 1% thành một "tỷ lệ tham chiếu" thay vì một giới hạn cứng.⁹ Sự thay đổi đáng kể này cho phép thị trường đóng vai trò lớn hơn trong việc xác định lợi suất, giảm sự kiểm soát trực tiếp của ngân hàng trung ương và dẫn đến việc định giá biến động hơn.
    • Quan điểm diều hâu: BOJ đã áp dụng một lập trường diều hâu hơn, với kỳ vọng thắt chặt dần dần ⁴, báo hiệu cam kết ổn định tài chính và lãi suất cao hơn để chống lạm phát.
  • Tình hình này cho thấy một nghịch lý của "thoái lui mong manh." Các nguồn tin liên tục nhấn mạnh những nỗ lực của BOJ nhằm rút lại các chính sách của mình.³ Việc bình thường hóa này là cần thiết do lạm phát gia tăng.⁴ Tuy nhiên, sự hỗn loạn thị trường ³ cho thấy việc thoái lui này đang tỏ ra khó khăn và biến động. Nghịch lý nằm ở chỗ chính hành động bình thường hóa, vốn nhằm mục đích khôi phục chức năng thị trường lành mạnh, lại đang gây ra sự gián đoạn đáng kể vì thị trường đã trở nên quá quen thuộc với việc ngân hàng trung ương đàn áp lợi suất một cách nhân tạo. Những biện pháp can thiệp trong quá khứ của BOJ, dù ổn định, cũng che giấu những lỗ hổng kinh tế và tài khóa tiềm ẩn.
  • Mối quan hệ nhân quả ở đây là việc loại bỏ một sự bóp méo thị trường nhân tạo trực tiếp dẫn đến sự điều chỉnh nhanh chóng và có khả năng hỗn loạn trở lại trạng thái cân bằng do thị trường xác định, điều này được coi là một "sụp đổ" do tốc độ và quy mô của nó. Tình hình này nhấn mạnh thách thức to lớn mà các ngân hàng trung ương phải đối mặt khi rút khỏi các chính sách tiền tệ phi truyền thống, đặc biệt là sau những giai đoạn kéo dài. Bản thân việc "tháo gỡ" trở thành một nguồn rủi ro hệ thống đáng kể, và phản ứng của thị trường cho thấy mức độ thực sự của những lỗ hổng tiềm ẩn đã bị che khuất trước đây.

• Áp lực lạm phát dai dẳng tại Nhật Bản.

  • Sau ba thập kỷ lạm phát gần bằng 0, Nhật Bản hiện đang trải qua lạm phát duy trì trên mục tiêu 2% của BOJ.¹⁷ Điều này đánh dấu một sự đảo ngược đáng kể của các xu hướng giảm phát kéo dài và là một yếu tố quan trọng buộc BOJ phải bình thường hóa chính sách.
  • Lạm phát lõi đã tăng lên mức cao nhất trong hai năm vào tháng 4 năm 2025 ⁵ và được báo cáo ở mức 3.6% so với cùng kỳ năm trước vào tháng 3 năm 2025.⁴
  • Tăng trưởng kinh tế cũng đi kèm với rủi ro lạm phát, làm xói mòn giá trị của trái phiếu.¹⁸ Lạm phát gia tăng làm giảm lợi suất thực của trái phiếu (lợi suất danh nghĩa trừ đi tỷ lệ lạm phát), khiến nó kém hấp dẫn hơn đối với các nhà đầu tư.¹¹ Sự kém hấp dẫn này góp phần làm giảm nhu cầu và tạo áp lực tăng lên đối với lợi suất danh nghĩa.

• Nhu cầu nhà đầu tư yếu tại các cuộc đấu giá và lo ngại ngày càng tăng về tính bền vững tài khóa.

  • Kết quả đấu giá yếu: Một chỉ báo quan trọng của căng thẳng thị trường là việc thiếu người mua tại các cuộc đấu giá gần đây. Cuộc đấu giá JGB 20 năm của Bộ Tài chính (ngày 20 tháng 5 năm 2025) đã cho kết quả tồi tệ nhất kể từ năm 2012.⁴ Điều này trực tiếp báo hiệu sự sụt giảm đáng kể trong sự quan tâm của nhà đầu tư đối với nợ dài hạn của Nhật Bản, buộc chính phủ phải đưa ra lợi suất cao hơn để thu hút người mua.
  • Sức khỏe tài khóa: Nhật Bản duy trì tỷ lệ nợ trên GDP cao nhất trong số các nền kinh tế phát triển, vượt quá 250%.³ Những lo ngại về tình hình tài khóa ngày càng xấu đi này là động lực chính của việc lợi suất tăng ⁷, khi các nhà đầu tư yêu cầu bồi thường cao hơn cho rủi ro chủ quyền gia tăng.
  • Bất ổn chính trị: Các bình luận từ Thủ tướng Nhật Bản về tình hình tài khóa "tồi tệ hơn Hy Lạp" ⁵ và những lo ngại về gói kích thích tài khóa mới trước cuộc bầu cử thượng viện ⁴ đã làm gia tăng lo ngại của nhà đầu tư, gây ra một đợt bán tháo trái phiếu JGB dài hạn hơn. Những lời lẽ chính trị này và tiềm năng tăng chi tiêu làm tăng thêm lo lắng về tài khóa của thị trường.
  • Mối quan hệ nhân quả ở đây là "lạm phát nóng hơn là một cách để đối phó với mớ hỗn độn tài khóa ở giai đoạn muộn này".¹¹ Điều này gợi ý một chiến lược tiềm ẩn, dù nguy hiểm, trong đó lạm phát làm xói mòn giá trị thực của nợ. Tuy nhiên, điều này phải trả giá bằng việc làm cho trái phiếu trở nên cực kỳ kém hấp dẫn (lợi suất thực âm) và buộc lợi suất danh nghĩa tăng lên đáng kể, tạo ra một tình thế tiến thoái lưỡng nan nghiêm trọng cho cả ngân hàng trung ương và chính phủ. Động lực này về cơ bản thách thức vị thế "nơi trú ẩn an toàn" lâu đời của Nhật Bản ³, khi các nhà đầu tư yêu cầu phí bảo hiểm rủi ro cao hơn. Sự kết hợp của các yếu tố này có thể dẫn đến việc các nhà đầu tư toàn cầu định giá lại rủi ro chủ quyền của Nhật Bản, có khả năng gây ra một cuộc khủng hoảng nợ công nếu không được quản lý hiệu quả. Thị trường ngày càng yêu cầu Nhật Bản giải quyết các mất cân bằng tài khóa của mình, vốn trước đây đã bị che khuất bởi các chính sách phi thường của BOJ.

• Môi trường lãi suất toàn cầu và hiệu ứng lan tỏa từ trái phiếu Kho bạc Hoa Kỳ.

  • Lợi suất trái phiếu Kho bạc Hoa Kỳ tăng (kỳ hạn 10 năm đã tăng lên trên 4.50%, trong khi kỳ hạn 30 năm vượt qua 5%) ⁴ đã tạo ra một lực hút lên đối với JGB, khi các nhà đầu tư so sánh lợi suất giữa các thị trường phát triển lớn để tìm kiếm giá trị tương đối.
  • Các tổ chức và nhà đầu tư Nhật Bản là một trong những người nắm giữ trái phiếu Kho bạc Hoa Kỳ lớn nhất nước ngoài, với khoảng 1.13 nghìn tỷ USD tính đến quý 1 năm 2025.⁴ Khi lợi suất JGB tăng và thu hẹp khoảng cách với trái phiếu Kho bạc Hoa Kỳ, động lực để giữ vốn trong các tài sản Hoa Kỳ có lợi suất thấp hơn giảm đi, làm tăng nguy cơ tiền Nhật Bản chảy về nước.³ Khả năng "hồi hương" vốn này có thể tạo áp lực tăng đáng kể lên lợi suất của Hoa Kỳ, tạo ra một vòng lặp phản hồi toàn cầu.
  • Việc Moody's gần đây hạ xếp hạng tín nhiệm của Hoa Kỳ cũng góp phần vào sự gia tăng ban đầu của lợi suất trái phiếu Kho bạc Hoa Kỳ, sau đó lan sang thị trường JGB, làm nổi bật sự liên kết của các thị trường trái phiếu toàn cầu.⁴

3. Xác định các ngưỡng quan trọng và dấu hiệu cảnh báo đối với JGB 40 năm

Các chỉ số chức năng thị trường: Tỷ lệ bid-to-cover, chênh lệch bid-ask và khối lượng giao dịch là các chỉ báo cho căng thẳng.

Ngoài các mức lợi suất tuyệt đối, sức khỏe của thị trường trái phiếu được phản ánh một cách quan trọng trong chức năng của nó. Một sự "sụp đổ" thường được báo trước hoặc đi kèm với sự suy giảm đáng kể về thanh khoản và hiệu quả của thị trường, khiến các bên tham gia khó giao dịch mà không làm thay đổi giá đáng kể.

• Tỷ lệ bid-to-cover yếu: Cuộc đấu giá JGB 20 năm gần đây (ngày 20 tháng 5 năm 2025) đã chứng kiến tỷ lệ bid-to-cover giảm xuống 2.5, đánh dấu nhu cầu yếu nhất kể từ năm 2012.³ Điều này cho thấy nhu cầu của nhà đầu tư không đủ so với nguồn cung trái phiếu, buộc lợi suất phải tăng cao hơn để thu hút người mua. Đây là một tín hiệu trực tiếp về sự miễn cưỡng của nhà đầu tư và sự căng thẳng của thị trường.
• Chênh lệch bid-ask nới rộng: Nghiên cứu từ Ngân hàng Trung ương Nhật Bản chỉ ra rằng trong khi việc BOJ mua vào ban đầu có thể làm giảm chênh lệch, việc tăng tỷ lệ nắm giữ JGB của BOJ có thể dẫn đến sự nới rộng phi tuyến tính của chênh lệch bid-ask, cho thấy thanh khoản thị trường giảm sút.¹⁰ Điều này làm cho việc giao dịch trở nên đắt đỏ và khó khăn hơn.
• Khối lượng giao dịch giảm: Việc BOJ tăng lượng nắm giữ và thực hiện các hoạt động mua cố định liên tục đã được chứng minh là làm giảm khối lượng giao dịch.¹⁰ Một thước đo chức năng thị trường trái phiếu đã giảm xuống mức thấp nhất trong hai năm ⁹, cho thấy sự sụt giảm đáng kể trong hoạt động và độ sâu của thị trường.

Quan điểm của các nhà phân tích về các mức lợi suất đáng lo ngại đối với JGB dài hạn.

Mặc dù không có con số "sụp đổ" cụ thể nào cho JGB 40 năm được cung cấp trong các nguồn tin, các nhà phân tích hàng đầu đã chỉ ra các mức cho JGB dài hạn liên quan có thể báo hiệu căng thẳng nghiêm trọng hoặc "tan chảy," đưa ra các mốc quan trọng.

• Cảnh báo của JPMorgan: Các nhà phân tích tại JPMorgan đưa ra một cảnh báo rõ ràng: nếu lợi suất JGB 30 năm vượt quá 4% vào cuối năm, điều đó sẽ buộc BOJ phải rút lui khỏi việc bình thường hóa chính sách (tức là tiếp tục mua trái phiếu mạnh mẽ) hoặc đối mặt với "sụp đổ thị trường trái phiếu".⁶ Đây là ngưỡng "sụp đổ" bằng số rõ ràng nhất được cung cấp, mặc dù là cho kỳ hạn 30 năm, vốn có mối tương quan chặt chẽ với kỳ hạn 40 năm và đóng vai trò là một chỉ báo quan trọng cho sức khỏe của thị trường trái phiếu siêu dài.
• Rủi ro "khó tiêu" của Mizuho: Các nhà phân tích của Mizuho lưu ý rằng "nguy cơ JGB trở nên 'khó tiêu' trong khu vực siêu dài hạn vẫn còn".⁸ Đánh giá định tính này ngụ ý rằng nhu cầu của nhà đầu tư đối với các trái phiếu dài hạn này về cơ bản là không đủ ở các mức lợi suất hiện tại, dẫn đến "vòng xoáy bán tháo" khi các nhà môi giới "ngại giữ hàng tồn kho".⁶ Điều này cho thấy thị trường đã hoặc đang trên bờ vực của một tình trạng đáng lo ngại.
• Ngưỡng 10 năm của BOJ: Mặc dù không trực tiếp về kỳ hạn 40 năm, BOJ trước đây đã có mức trần 1% đối với lợi suất JGB 10 năm.¹⁵ Một nhà phân tích gợi ý rằng nếu lợi suất JGB 10 năm vượt quá 2%, kỷ nguyên "Nhật Bản là nơi trú ẩn an toàn" sẽ kết thúc.⁶ Điều này cho thấy một ngưỡng tâm lý và ổn định thị trường quan trọng đối với thị trường JGB rộng lớn hơn, gợi ý một sự thay đổi cơ bản trong nhận thức toàn cầu.

Các cân nhắc về lợi suất thực: Tại sao các mức cao hiện tại vẫn có thể là vấn đề.

Bất chấp sự tăng vọt gần đây của lợi suất danh nghĩa lên mức cao kỷ lục, lợi suất JGB 40 năm ở mức 3.56% vẫn được mô tả là "chỉ thấp hơn một chút so với tỷ lệ lạm phát tổng thể của Nhật Bản" (CPI tổng thể 3.6%), khiến nó "âm về mặt thực tế".¹¹

Điều này có nghĩa là những người mua trái phiếu mới vẫn đang "bị lừa về lợi suất" khi tính đến lạm phát, vì sức mua của khoản đầu tư của họ giảm dần theo thời gian. Sự thiếu hấp dẫn về lợi suất thực này về cơ bản góp phần làm giảm nhu cầu của nhà đầu tư và làm trầm trọng thêm động lực bán tháo, ngay cả ở các mức cao kỷ lục danh nghĩa.

Vai trò của lượng nắm giữ của BOJ và các ngưỡng thanh khoản thị trường.

Lượng nắm giữ JGB khổng lồ của BOJ, được tích lũy trong các chính sách nới lỏng mạnh mẽ của họ, đã tác động đáng kể đến chức năng và thanh khoản của thị trường. Nghiên cứu của chính ngân hàng trung ương cung cấp các ngưỡng cụ thể cho việc khi nào lượng nắm giữ của họ ảnh hưởng tiêu cực đến thị trường.

• Ngưỡng khối lượng giao dịch: Nghiên cứu của BOJ chỉ ra rằng nếu tỷ lệ nắm giữ JGB của họ vượt quá khoảng 70%, khối lượng giao dịch có xu hướng giảm. Điều này là do các bên tham gia thị trường nhận thấy sự sụt giảm thanh khoản thị trường giữa các nhà giao dịch vượt quá điểm này, ngay cả khi BOJ đang tích cực mua vào.¹⁰
• Ngưỡng chênh lệch bid-ask: Khi tỷ lệ nắm giữ JGB của BOJ vượt quá 50% và tiếp tục tăng, chênh lệch bid-ask có xu hướng nới rộng một cách phi tuyến tính.¹⁰ Điều này phản ánh sự khan hiếm ngày càng tăng của trái phiếu có thể giao dịch và thanh khoản giảm, làm cho các giao dịch trở nên tốn kém hơn.
• Bối cảnh hiện tại: BOJ đã và đang giảm lượng nắm giữ JGB của mình như một phần trong nỗ lực thắt chặt định lượng (QT), đưa chúng xuống 576 nghìn tỷ Yên (3.98 nghìn tỷ USD), mức thấp nhất kể từ tháng 12 năm 2022.¹¹ Mặc dù việc giảm này có thể đưa lượng nắm giữ của họ xuống dưới các ngưỡng rõ ràng, thị trường vẫn nhận thấy chức năng bị suy giảm ¹⁰, cho thấy rằng di sản của lượng nắm giữ lớn trong quá khứ và sự không chắc chắn về hành động của BOJ trong tương lai tiếp tục tác động đến thanh khoản.

Việc BOJ rút lui khỏi sự can thiệp thị trường đã tạo ra một tác động tâm lý và hệ thống. Các ngưỡng định lượng rõ ràng của BOJ (70% cho khối lượng giao dịch, 50% cho chênh lệch bid-ask) ¹⁰ cung cấp các số liệu cụ thể cho sự rối loạn chức năng thị trường. Tuy nhiên, các nguồn tin cũng tiết lộ những lo ngại định tính như các nhà môi giới "ngại giữ hàng tồn kho" ⁶ và nhận thức chung của thị trường về "chức năng bị suy giảm" ¹⁰, ngay cả khi lượng nắm giữ của BOJ đã giảm.¹¹ Điều này cho thấy rằng nhận thức của thị trường về sự thống trị trong quá khứ của BOJ và ý định trong tương lai của họ đóng một vai trò tâm lý quan trọng. Thị trường đã quen với việc BOJ hoạt động như "người mua cuối cùng," và việc họ rút lui, ngay cả khi dần dần, tạo ra sự không chắc chắn và một khoảng trống mà các bên tham gia tư nhân ngần ngại lấp đầy.

Mối quan hệ nhân quả là sự can thiệp kéo dài hàng thập kỷ của BOJ đã tạo ra một cấu trúc thị trường nhân tạo và sự phụ thuộc giữa các bên tham gia. Giờ đây, khi BOJ đang rút lui, thị trường đang gặp khó khăn trong việc học lại cách định giá thực sự và cung cấp thanh khoản mà không có sự can thiệp mạnh mẽ của ngân hàng trung ương. Sự "sụp đổ" hoặc căng thẳng nghiêm trọng không chỉ là về các con số; đó là về việc rút lại sự hỗ trợ ngầm của ngân hàng trung ương và sự không chắc chắn và sợ hãi dẫn đến, khiến thanh khoản cạn kiệt và chênh lệch nới rộng ngay cả khi lượng nắm giữ hiện tại của BOJ nằm dưới một số ngưỡng nhất định. Đây là hệ quả trực tiếp của việc bình thường hóa chính sách của BOJ. Tình hình này làm nổi bật "tình thế tiến thoái lưỡng nan về chính sách" sâu sắc mà BOJ phải đối mặt.³ Nếu họ can thiệp quá nhiều, điều đó sẽ làm suy yếu những nỗ lực bình thường hóa và uy tín của họ; nếu quá ít, điều đó có nguy cơ gây ra một cuộc khủng hoảng toàn diện. Việc truyền thông và hành động của họ phải điều hướng sự cân bằng cực kỳ tinh tế này, vì các bên tham gia thị trường cực kỳ nhạy cảm với bất kỳ tín hiệu nào liên quan đến sự hỗ trợ của ngân hàng trung ương.

Bảng 2: Các Chỉ số về Căng thẳng Thị trường JGB và Ngưỡng của BOJ

Loại Chỉ số	Chỉ số Cụ thể	Mức độ Căng thẳng/Ngưỡng	Nguồn/Bối cảnh
Nhu cầu Đấu giá	Tỷ lệ Bid-to-Cover (Đấu giá JGB 20 năm)	2.5 (Yếu nhất kể từ 2012) 3	Nhu cầu nhà đầu tư giảm đáng kể, buộc lợi suất tăng
Thanh khoản Thị trường	Chênh lệch Bid-Ask (JGB)	Nới rộng phi tuyến tính khi tỷ lệ nắm giữ BOJ > 50% 10	Thanh khoản thị trường giảm, chi phí giao dịch tăng
Thanh khoản Thị trường	Khối lượng Giao dịch (JGB)	Giảm khi tỷ lệ nắm giữ BOJ > 70% 10	Hoạt động thị trường và độ sâu giảm
Chức năng Thị trường	Thước đo Chức năng Thị trường Trái phiếu	Giảm xuống mức thấp nhất trong hai năm 9	Cho thấy sự suy giảm đáng kể trong hoạt động và độ sâu thị trường
Lợi suất Mục tiêu/Cảnh báo	Lợi suất JGB 30 năm	Vượt 4% (cảnh báo JPMorgan về "sụp đổ") 6	Ngưỡng quan trọng cho thị trường siêu dài hạn
Lợi suất Mục tiêu/Cảnh báo	Lợi suất JGB 10 năm	Vượt 2% (kết thúc kỷ nguyên "nơi trú ẩn an toàn" của Nhật Bản) 6	Ngưỡng tâm lý và ổn định thị trường rộng hơn

4. Nguyên nhân và chất xúc tác của sự hỗn loạn thị trường JGB hiện tại

Sự chuyển dịch của Ngân hàng Trung ương Nhật Bản khỏi chính sách tiền tệ cực kỳ lỏng lẻo (điều chỉnh YCC, thắt chặt định lượng).

Trong nhiều thập kỷ, BOJ đã duy trì lãi suất gần bằng 0 và tích cực mua trái phiếu chính phủ để chống giảm phát.³ Chính sách này, bao gồm Chính sách Nới lỏng Định lượng và Định tính (QQE) và Kiểm soát Đường cong Lợi suất (YCC), đã thúc đẩy đáng kể nền kinh tế nhưng cũng làm suy yếu chức năng thị trường JGB bằng cách tăng lượng nắm giữ của BOJ và ảnh hưởng đến lãi suất.¹⁰ Sự hỗn loạn thị trường hiện tại phần lớn là hệ quả trực tiếp của những nỗ lực của BOJ nhằm rút lại các biện pháp phi thường này.

BOJ đã bắt đầu một quá trình rút lui dần dần khỏi các chính sách phi truyền thống này, một quá trình đang chứng tỏ là chất xúc tác chính cho việc tăng lợi suất. Điều này bao gồm:

• Giảm mua trái phiếu: BOJ đang dần giảm quy mô các chương trình mua trái phiếu của mình.³ BOJ đã giảm lượng nắm giữ JGB của mình 25 nghìn tỷ Yên (172 tỷ USD) so với đỉnh điểm vào tháng 2 năm 2024 đến ngày 31 tháng 3 năm 2025.¹¹ Việc giảm nhu cầu từ ngân hàng trung ương này đương nhiên tạo áp lực tăng lên đối với lợi suất.
• Điều chỉnh YCC: BOJ đã sửa đổi việc thực hiện YCC, đầu tiên bằng cách mở rộng biên độ dao động cho lợi suất JGB 10 năm từ +/- 0.25% lên +/- 0.5% ¹⁵ và sau đó thay đổi mức trần 1% thành một "tỷ lệ tham chiếu" thay vì một giới hạn cứng.⁹ Sự thay đổi đáng kể này cho phép thị trường đóng vai trò lớn hơn trong việc xác định lợi suất, giảm sự kiểm soát trực tiếp của ngân hàng trung ương và dẫn đến việc định giá biến động hơn.
• Quan điểm diều hâu: BOJ đã áp dụng một lập trường diều hâu hơn, với kỳ vọng thắt chặt dần dần ⁴, báo hiệu cam kết ổn định tài chính và lãi suất cao hơn để chống lạm phát.

Áp lực lạm phát gia tăng tại Nhật Bản.

Sau ba thập kỷ lạm phát gần bằng 0, Nhật Bản hiện đang trải qua lạm phát duy trì trên mục tiêu 2% của BOJ.¹⁷ Điều này đánh dấu một sự đảo ngược đáng kể của các xu hướng giảm phát kéo dài và là một yếu tố quan trọng buộc BOJ phải bình thường hóa chính sách.

Lạm phát lõi đã tăng lên mức cao nhất trong hai năm vào tháng 4 năm 2025 ⁵ và được báo cáo ở mức 3.6% so với cùng kỳ năm trước vào tháng 3 năm 2025.⁴

Tăng trưởng kinh tế cũng đi kèm với rủi ro lạm phát, làm xói mòn giá trị của trái phiếu.¹⁸ Lạm phát gia tăng làm giảm lợi suất thực của trái phiếu (lợi suất danh nghĩa trừ đi tỷ lệ lạm phát), khiến nó kém hấp dẫn hơn đối với các nhà đầu tư.¹¹ Sự kém hấp dẫn này góp phần làm giảm nhu cầu và tạo áp lực tăng lên đối với lợi suất danh nghĩa, khi các nhà đầu tư yêu cầu bồi thường cao hơn cho sự xói mòn sức mua của họ.

Nhu cầu nhà đầu tư yếu tại các cuộc đấu giá và lo ngại ngày càng tăng về tính bền vững tài khóa.

• Kết quả đấu giá yếu: Một chỉ báo quan trọng của căng thẳng thị trường là việc thiếu người mua tại các cuộc đấu giá gần đây. Cuộc đấu giá JGB 20 năm của Bộ Tài chính (ngày 20 tháng 5 năm 2025) đã cho kết quả tồi tệ nhất kể từ năm 2012.⁴ Điều này trực tiếp báo hiệu sự sụt giảm đáng kể trong sự quan tâm của nhà đầu tư đối với nợ dài hạn của Nhật Bản, buộc chính phủ phải đưa ra lợi suất cao hơn để thu hút người mua.
• Sức khỏe tài khóa: Nhật Bản duy trì tỷ lệ nợ trên GDP cao nhất trong số các nền kinh tế phát triển, vượt quá 250%.³ Những lo ngại về tình hình tài khóa ngày càng xấu đi này là động lực chính của việc lợi suất tăng ⁷, khi các nhà đầu tư yêu cầu bồi thường cao hơn cho rủi ro chủ quyền gia tăng.
• Bất ổn chính trị: Các bình luận từ Thủ tướng Nhật Bản về tình hình tài khóa "tồi tệ hơn Hy Lạp" ⁵ và những lo ngại về gói kích thích tài khóa mới trước cuộc bầu cử thượng viện ⁴ đã làm gia tăng lo ngại của nhà đầu tư, gây ra một đợt bán tháo trái phiếu JGB dài hạn hơn. Những lời lẽ chính trị này và tiềm năng tăng chi tiêu làm tăng thêm lo lắng về tài khóa của thị trường.

Tỷ lệ nợ công khổng lồ của Nhật Bản (trên 250% GDP) ³ khiến nước này cực kỳ nhạy cảm với việc tăng lãi suất, vì chi phí phục vụ nợ sẽ tăng đáng kể.¹⁹ Lạm phát dai dẳng ⁴ buộc BOJ phải tiếp tục con đường thắt chặt, điều này đến lượt nó đẩy lợi suất JGB lên cao. Lợi suất cao hơn trực tiếp làm tăng chi phí vay của chính phủ, có khả năng dẫn đến việc phát hành thêm nợ hoặc khó khăn trong việc tài trợ, điều này càng làm trầm trọng thêm các lo ngại về tài khóa và tạo thêm áp lực tăng lên đối với lợi suất. Điều này tạo ra một vòng lặp phản hồi nguy hiểm và tăng tốc, nơi lợi suất tăng làm xấu đi tình hình tài khóa, điều này đến lượt nó đẩy lợi suất lên cao hơn.

Việc "lạm phát nóng hơn là một cách để đối phó với mớ hỗn độn tài khóa ở giai đoạn muộn này" ¹¹ gợi ý một chiến lược tiềm ẩn, dù nguy hiểm, trong đó lạm phát làm xói mòn giá trị thực của nợ. Tuy nhiên, điều này phải trả giá bằng việc làm cho trái phiếu trở nên cực kỳ kém hấp dẫn (lợi suất thực âm) và buộc lợi suất danh nghĩa tăng lên đáng kể, tạo ra một tình thế tiến thoái lưỡng nan nghiêm trọng cho cả ngân hàng trung ương và chính phủ. Động lực này về cơ bản thách thức vị thế "nơi trú ẩn an toàn" lâu đời của Nhật Bản ³, khi các nhà đầu tư yêu cầu phí bảo hiểm rủi ro cao hơn. Sự kết hợp của các yếu tố này có thể dẫn đến việc các nhà đầu tư toàn cầu định giá lại rủi ro chủ quyền của Nhật Bản, có khả năng gây ra một cuộc khủng hoảng nợ công nếu không được quản lý hiệu quả. Thị trường ngày càng yêu cầu Nhật Bản giải quyết các mất cân bằng tài khóa của mình, vốn trước đây đã bị che khuất bởi các chính sách phi thường của BOJ.

Môi trường lãi suất toàn cầu và hiệu ứng lan tỏa từ trái phiếu Kho bạc Hoa Kỳ.

Lợi suất trái phiếu Kho bạc Hoa Kỳ tăng (kỳ hạn 10 năm đã tăng lên trên 4.50%, trong khi kỳ hạn 30 năm vượt qua 5%) ⁴ đã tạo ra một lực hút lên đối với JGB, khi các nhà đầu tư so sánh lợi suất giữa các thị trường phát triển lớn để tìm kiếm giá trị tương đối.

Các tổ chức và nhà đầu tư Nhật Bản là một trong những người nắm giữ trái phiếu Kho bạc Hoa Kỳ lớn nhất nước ngoài, với khoảng 1.13 nghìn tỷ USD tính đến quý 1 năm 2025.⁴ Khi lợi suất JGB tăng và thu hẹp khoảng cách với trái phiếu Kho bạc Hoa Kỳ, động lực để giữ vốn trong các tài sản Hoa Kỳ có lợi suất thấp hơn giảm đi, làm tăng nguy cơ tiền Nhật Bản chảy về nước.³ Khả năng "hồi hương" vốn này có thể tạo áp lực tăng đáng kể lên lợi suất của Hoa Kỳ, tạo ra một vòng lặp phản hồi toàn cầu.

Việc Moody's gần đây hạ xếp hạng tín nhiệm của Hoa Kỳ cũng góp phần vào sự gia tăng ban đầu của lợi suất trái phiếu Kho bạc Hoa Kỳ, sau đó lan sang thị trường JGB, làm nổi bật sự liên kết của các thị trường trái phiếu toàn cầu.⁴

5. Hệ lụy rộng lớn hơn của sự biến động lợi suất JGB

Tháo gỡ giao dịch chênh lệch lãi suất đồng Yên và tác động toàn cầu của nó.

Giai đoạn lãi suất cực thấp kéo dài của Nhật Bản đã biến nước này thành trung tâm của "giao dịch chênh lệch lãi suất đồng Yên," một chiến lược mà các nhà đầu tư vay đồng Yên có lãi suất thấp để đầu tư vào các tài sản có lợi suất cao hơn ở nước ngoài.³ Giao dịch này là một nguồn thanh khoản và đầu tư toàn cầu đáng kể.

Khi lợi suất của Nhật Bản tăng, chiến lược này trở nên kém hấp dẫn hơn, thúc đẩy một sự đảo ngược được gọi là "tháo gỡ giao dịch chênh lệch lãi suất".³ Điều này có nghĩa là các nhà đầu tư bán tài sản nước ngoài và hồi hương vốn về Nhật Bản, hoặc đóng các vị thế vay đồng Yên của họ.

• Tác động toàn cầu: Việc tháo gỡ này có thể dẫn đến dòng vốn đáng kể chảy về Nhật Bản, gây ra sự biến động trên các thị trường toàn cầu, đặc biệt là tiền tệ và cổ phiếu.³
• Biến động tiền tệ: Đồng Yên có thể tăng giá đáng kể so với các đồng tiền chính khác ³, ảnh hưởng đến khả năng cạnh tranh xuất khẩu của Nhật Bản bằng cách làm cho hàng hóa Nhật Bản đắt hơn ở nước ngoài.³ Sự biến động gia tăng cũng có thể tạo ra thách thức cho các tập đoàn định hướng xuất khẩu của Nhật Bản và có khả năng kích hoạt sự can thiệp từ Bộ Tài chính nếu các biến động trở nên hỗn loạn.³

Lợi suất JGB tăng làm cho trái phiếu trong nước trở nên hấp dẫn hơn đối với các nhà đầu tư Nhật Bản, làm giảm động lực để nắm giữ tài sản nước ngoài, đặc biệt là trái phiếu Kho bạc Hoa Kỳ.¹¹ Nếu những người nắm giữ lớn của Nhật Bản này (những người nắm giữ tổng cộng 1.13 nghìn tỷ USD trái phiếu Kho bạc Hoa Kỳ ⁴) quyết định hồi hương vốn, điều đó có nghĩa là họ sẽ bán một lượng lớn trái phiếu nước ngoài. Áp lực bán này sẽ trực tiếp đẩy lợi suất ở các thị trường nước ngoài đó (ví dụ: trái phiếu Kho bạc Hoa Kỳ) lên cao.³ Đây là mối quan hệ nhân quả trực tiếp.

Sự "sụp đổ" của JGB không phải là một sự kiện nội địa biệt lập; nó là một chất xúc tác tiềm năng cho việc định giá lại thị trường trái phiếu toàn cầu theo kiểu domino. Khối lượng khổng lồ các khoản nắm giữ nước ngoài của Nhật Bản có nghĩa là sự thay đổi trong chiến lược đầu tư của họ có ý nghĩa hệ thống toàn cầu, hoạt động như một "hiệu ứng domino" có thể truyền sự biến động qua biên giới. Mối liên kết nhân quả là các áp lực nội bộ ở Nhật Bản (bình thường hóa BOJ, lạm phát, lo ngại về tài khóa) đang buộc phải định giá lại thị trường trái phiếu trong nước, điều này sau đó lan ra toàn cầu do giao dịch chênh lệch lãi suất lịch sử và các mô hình đầu tư. Điều này tạo ra một hiệu ứng thắt chặt toàn cầu, vì lợi suất cao hơn ở các nền kinh tế lớn làm tăng chi phí vay trên toàn thế giới và có thể "làm sụp đổ định giá cổ phiếu" ⁶ bằng cách tăng tỷ lệ chiết khấu. Nó báo hiệu một sự định giá lại rộng lớn hơn về rủi ro và dòng vốn trên quy mô toàn cầu, có khả năng dẫn đến sự bất ổn tài chính rộng rãi.

Áp lực lên các thị trường trái phiếu toàn cầu (ví dụ: trái phiếu Kho bạc Hoa Kỳ, các thị trường mới nổi).

Các nhà đầu tư tổ chức Nhật Bản đã là những người mua đáng kể nợ công nước ngoài.³ Việc họ hồi hương vốn có thể dẫn đến việc tăng lợi suất ở các thị trường như thị trường trái phiếu Kho bạc Hoa Kỳ, ảnh hưởng đến chi phí vay trên toàn thế giới.³ Điều này sẽ làm tăng thêm các áp lực hiện có từ các yếu tố trong nước ở các thị trường đó.

Các thị trường mới nổi đặc biệt dễ bị tổn thương, vì họ thường được hưởng lợi từ dòng vốn Nhật Bản tìm kiếm lợi nhuận cao hơn.³ Việc rút vốn đột ngột này có thể gây ra các vấn đề thanh khoản và giảm giá tài sản ở các thị trường này, có khả năng dẫn đến bất ổn tài chính rộng lớn hơn.³

Biến động thị trường tiền tệ và ảnh hưởng của nó đến nền kinh tế Nhật Bản.

Đồng Yên mạnh hơn do việc tháo gỡ giao dịch chênh lệch lãi suất có thể ảnh hưởng đến khả năng cạnh tranh xuất khẩu của Nhật Bản ³, vì các sản phẩm của Nhật Bản trở nên đắt hơn đối với người mua nước ngoài.

Sự biến động gia tăng của đồng Yên cũng có thể tạo ra thách thức cho các tập đoàn định hướng xuất khẩu của Nhật Bản và có khả năng kích hoạt sự can thiệp từ Bộ Tài chính nếu các biến động trở nên hỗn loạn.³

Thách thức đối với vị thế tài khóa và các lựa chọn chính sách của Nhật Bản.

Sự tăng vọt lợi suất JGB đồng nghĩa với chi phí vay cao hơn đáng kể đối với chính phủ Nhật Bản, vốn đã có tỷ lệ nợ trên GDP cao nhất trong số các nền kinh tế phát triển.³ Điều này tác động trực tiếp đến ngân sách của chính phủ và khả năng tài trợ các dịch vụ công và các sáng kiến mới.

Tác động tài khóa này có thể buộc phải đưa ra các lựa chọn chính sách khó khăn giữa việc kiềm chế chi tiêu và tăng thuế ³ để đảm bảo tính bền vững của nợ và tăng không gian tài khóa. IMF nhấn mạnh sự cần thiết của một kế hoạch rõ ràng để bù đắp chi phí lãi suất tăng.¹⁷

Nợ công của Nhật Bản đã vượt quá 250% GDP.³ Lợi suất tăng trực tiếp và đáng kể làm tăng chi phí phục vụ khoản nợ khổng lồ này.¹⁹ IMF ¹⁷ nhấn mạnh rõ ràng sự cần thiết của một kế hoạch rõ ràng để bù đắp hoàn toàn các chi phí lãi suất tăng và đảm bảo tính bền vững của nợ. Nếu không có kế hoạch như vậy, "quả bom hẹn giờ tài khóa" ⁶ sẽ tăng tốc, dẫn đến sự gia tăng nhanh chóng tỷ lệ nợ trên GDP và có khả năng mất lòng tin của công chúng và nhà đầu tư vào khả năng thanh toán tài khóa của Nhật Bản.

Phản ứng của thị trường đối với việc bình thường hóa chính sách của BOJ và áp lực lạm phát đang làm lộ rõ những lỗ hổng tài khóa tiềm ẩn trước đây đã bị che giấu và kìm hãm bởi hàng thập kỷ lãi suất cực thấp. Lợi suất cao hơn là hệ quả trực tiếp của việc thị trường yêu cầu bồi thường cao hơn cho việc nắm giữ nợ Nhật Bản ngày càng rủi ro, buộc chính phủ phải đối mặt trực tiếp với những thách thức tài khóa của mình. Mối quan hệ nhân quả là việc tháo gỡ chính sách tiền tệ đang trực tiếp chuyển thành áp lực tài khóa, sau đó quay trở lại gây biến động thị trường trái phiếu. Tình hình này có thể dẫn đến một cuộc khủng hoảng nợ công nếu không được quản lý hiệu quả, buộc chính phủ Nhật Bản phải thực hiện các biện pháp thắt lưng buộc bụng nghiêm ngặt hoặc tiếp tục tiền tệ hóa nợ (điều này sẽ thúc đẩy lạm phát), cả hai đều có những hậu quả kinh tế và xã hội tiêu cực đáng kể. Không gian tài khóa của chính phủ để ứng phó với các cú sốc kinh tế trong tương lai đang nhanh chóng bị thu hẹp.

6. Kết luận và Triển vọng

Tổng hợp định nghĩa "sụp đổ" cho JGB 40 năm của Nhật Bản.

Dựa trên các nghiên cứu và bình luận thị trường hiện tại, một sự "sụp đổ" trong lợi suất trái phiếu 40 năm của Nhật Bản không được định nghĩa bằng một ngưỡng số học tĩnh, duy nhất mà bởi sự tăng vọt nhanh chóng và đáng kể của lợi suất lên các mức chưa từng có, cùng với sự suy giảm nghiêm trọng trong chức năng và thanh khoản thị trường. Sự gia tăng gần đây của lợi suất JGB 40 năm lên mức cao nhất mọi thời đại khoảng 3.6% - 3.675% thể hiện một giai đoạn căng thẳng thị trường đáng kể và có thể được coi là dấu hiệu của một sự "sụp đổ" trong bối cảnh môi trường lợi suất lịch sử của Nhật Bản, vốn được đặc trưng bởi hàng thập kỷ lãi suất cực thấp.

Các chỉ số chính của sự căng thẳng này bao gồm tỷ lệ bid-to-cover giảm mạnh (ví dụ: 2.5 đối với JGB 20 năm, tệ nhất kể từ năm 2012), chênh lệch bid-ask nới rộng (đặc biệt khi lượng nắm giữ của BOJ vượt quá 50%), và khối lượng giao dịch giảm (đặc biệt nếu lượng nắm giữ của BOJ vượt quá 70%). Những tín hiệu này chỉ ra một sự đánh giá lại cơ bản về rủi ro-lợi nhuận của các nhà đầu tư và sự khó khăn của thị trường trong việc hấp thụ nợ mới mà không có sự can thiệp của ngân hàng trung ương.

Cảnh báo của JPMorgan về một "sụp đổ thị trường trái phiếu" nếu lợi suất JGB 30 năm vượt quá 4% đóng vai trò là một mốc số học gần đúng cho căng thẳng cực đoan trong phân khúc siêu dài, làm nổi bật sự nhạy cảm của thị trường đối với các biến động tăng thêm.

Các rủi ro và bất ổn chính trong tương lai.

• Con đường chính sách của BOJ: Khả năng của ngân hàng trung ương trong việc điều phối một quá trình rút lui dần dần và có trật tự khỏi các chính sách cực kỳ lỏng lẻo mà không gây ra sự gián đoạn thị trường hơn nữa là tối quan trọng.³ Bất kỳ sai lầm nào trong việc giảm dần hoặc điều chỉnh lãi suất đều có thể làm trầm trọng thêm sự biến động và đẩy lợi suất lên cao hơn.
• Quỹ đạo lạm phát: Lạm phát cao kéo dài sẽ tiếp tục gây áp lực buộc BOJ phải thắt chặt chính sách tiền tệ, đẩy lợi suất lên cao hơn nữa và có khả năng làm trầm trọng thêm các thách thức tài khóa.⁴
• Sức khỏe tài khóa của Nhật Bản: Với tỷ lệ nợ trên GDP cao nhất trong số các nền kinh tế phát triển, khả năng của chính phủ Nhật Bản trong việc quản lý chi phí nợ tăng và thực hiện các biện pháp củng cố tài khóa đáng tin cậy sẽ là yếu tố then chốt.³
• Hiệu ứng lan tỏa toàn cầu: Việc tháo gỡ giao dịch chênh lệch lãi suất đồng Yên và khả năng hồi hương vốn của Nhật Bản có thể gây áp lực đáng kể lên các thị trường trái phiếu toàn cầu, đặc biệt là trái phiếu Kho bạc Hoa Kỳ và các thị trường mới nổi.³
• Thanh khoản thị trường: Sự suy giảm thanh khoản thị trường JGB, được chỉ ra bởi các chỉ số như tỷ lệ bid-to-cover yếu và chênh lệch bid-ask nới rộng, vẫn là một mối lo ngại. Khả năng thị trường tự điều chỉnh và khôi phục chức năng bình thường mà không cần sự can thiệp liên tục của BOJ là một thách thức lớn.

Triển vọng.

Triển vọng đối với lợi suất JGB 40 năm của Nhật Bản vẫn còn nhiều bất ổn và phức tạp. Thị trường đang trong quá trình định giá lại rủi ro đáng kể khi BOJ rút lui khỏi các chính sách tiền tệ chưa từng có. Sự cân bằng mong manh giữa bình thường hóa chính sách và duy trì ổn định thị trường sẽ đòi hỏi sự quản lý và truyền thông khéo léo từ BOJ. Các nhà đầu tư cần theo dõi chặt chẽ không chỉ các mức lợi suất tuyệt đối mà còn cả các chỉ số chức năng thị trường và các động thái chính sách của BOJ để đánh giá nguy cơ xảy ra sự gián đoạn hơn nữa hoặc một cuộc khủng hoảng toàn diện.